日前，北京大学汇丰商学院李凯教养的相助论文《时代性爽约收益差》（“The Technical Default Spread”）在The Review of Financial Studies（Volume 37, Issue 11, November 2024，Pages 3386—3430）发表。论文相助者是香港科技大学金融学助理教养Emilio Bisetti和澳大利亚墨尔本大学金融学助理教养余俊。

▲The Review of Financial Studies（RFS），是三大外洋顶尖金融学术期刊之一，由牛津大学出书社代表金融究诘学会出书。该期刊是好意思国德克萨斯大学（达拉斯）彩选的24本商学院顶级学术期刊（简称UTD 24）、英国《金融时报》评定的50本商学院顶级期刊（简称FT 50）和北京大学汇丰商学院发布的“中国管理学科外洋科研发表数据检索系统”（简称PHBS 50）的50本中枢期刊之一，近5年的影响因子为9.7

传统的宏不雅金融表面模子时时假定银行在企业融资中只可充任寂寞的旁不雅者，无法烦躁借债企业的决议，举例Bernanke、Gertler和Gilchrist（1999）的金融加快器模子以及Gertler和Kiyotaki（2010）的金融中介信贷敛迹模子等。相关词在本质中，为确保企业依期偿还贷款，银行相同在借债协议中成就多种松手性条件（debt covenants）来敛迹企业当作。要是企业的财务野心（如杠杆率、利息障翳率等）超出条件轨则的范围，就会触发时代性爽约（technical default），从而将企业的部分限定权转换到银行手中。当银行掌捏企业的投资决议权时，时时会作念出比鞭策更保守的投资经受，以确保贷款回收的安全性。

时代性爽约不同于本色信用爽约，且时时出目下本色信用爽约（actual default）之前。企业发生时代性爽约的现象较为大量，举例在好意思国的上市公司中，平均每季度有6.5%的企业会出当前代性爽约。针对传统宏不雅金融模子的局限性，作家冷漠并构建了一个包含时代性爽约和企业限定权转换机制的扩张模子，以究诘银行这种常见的自我保护机制怎样影响宏不雅经济波动，以及企业的风险和股权融资资本。

作家将松手性条件、内素性时代性爽约和企业限定权转换引入传统的金融加快器模子中。在这一模子中，若企业盈利身手低于预先设定的临界值，企业将触发时代性爽约，投资限定权转换至银行，银行会作念出比企业家更保守的投资决议。究诘效果标明，这一机制在宏不雅层面不错减缓金融加快器效应。其经济直观在于，时代性爽约及限定权转换机制使银行在企业盈利身手欠安时不错通过烦躁来保护自己利益，因此银行在预先（ex ante）更快意放贷，从而缓解因融资珍惜激勉的金融加快器效应。

在微不雅企业层面，模子展望银行在烦躁时的保守投资策略会缩小企业对系统性风险的裸露度。因此，时代性爽约概率更高的企业将具有更低的系统性风险裸露，并相应领有更低的预期股票收益率。作家通过构建企业层面的时代性爽约概率野心并缔造投资组合进行实证分析，发当前代性爽约概率较高的企业的股票年化预期收益率比爽约概率低的企业低4.12%，考证了表面展望的有用性。

作家以为，基于时代性爽约和企业限定权转换的新机制关于策略和执行具有紧迫真理。举例，融资敛迹是我国中小企业靠近的典型问题，优化企业时代性爽约和银行烦躁机制有助于普及银行放贷意愿，从而缓解融资敛迹。此外，股票投资者在投资决议时也需关爱银行烦躁对企业股票预期收益率（即企业股权融资资本）的潜在影响。

李凯，北京大学汇丰商学院金融学教养，《经济学》（季刊）副主编，好意思国杜克大学经济学博士，主要究诘界限为金钱订价、宏不雅金融、绿色金融、金融经济学以及中国金融阛阓等。他的究诘专注于构建、考证和利用一套基于融资敛迹的金钱订价表面，并利用于中国金融阛阓。他在Journal of Finance、Review of Financial Studies、Journal of Financial Economics、Journal of Monetary Economics、Review of Finance和《比拟》等国表里紧迫期刊发表论文近20篇。他在绿色金融方面的究诘入选金融学顶级期刊Journal of Finance高被引论文，并得到了好意思国西部金融学年会（WFA）最好实证金融论文奖和Amundi-ESSEC ESG奖。